“听说一等座都是美元基金的投资人，我们一直是二等座啊。”郭克洛是北京一家人民币基金的投资总监，“最近投芯片的都去上海，直接导致机票、酒店都不好预定。”

就在3月20日-22日，SEMICON China在上海博览会召开，作为半导体领域的盛会，相关赛道的投资人纷纷前往。

“这次我们家去了不少投资人，主要是看项目。”

值得一提的是，除了很多卡脖子的设备厂商，这一次，不少新材料相关企业也前往参展。

一级市场的投资人苦项目久矣，市场的主流投资方向、风格都在趋同，半导体已经成为舞台最中央的“明星”。事实上，早6、7年投资半导体行业的VC们，大多借助项目的成长周期以及科创板完成了退出，但如今如何继续投项目？如何在估值较低的情况下入手，已经是每个半导体投资人的共同问题。

为了更好的挖掘项目，参会，无疑就成为一个最短的通道。“作为行业最大的半导体盛会，一定不能错过。”郭克洛直言。


去行业峰会上扫项目

“目前我们投资集成电路产业，还是会以卡脖子为主要角度去看。”郭克洛表示，“今年，很多设备、材料厂商都在峰会上到齐了。我们也会抓紧机会扫一扫项目，当然更重要的也是和身在一线的企业聊一聊现在状况和发展。”

从芯片投资火热以来，市场上一直有负面的声音，认为“中国VC不投芯片”，主要的原因就是“投了好几个都血本无归”，投入和回报是不成比例。

对于芯片投资这样一个“long story”，有着基金期限的VC们难以长期支持。

在中兴事件之前，VC行业对于这个不太性感的赛道并未太过关注，谈及中国VC对芯片的冷淡，业内似乎更多把部分原因归咎于回报太低“我们曾经投过一个项目，在价格最高的时候，生产的芯片一颗是294元，后来一直跌到24元，然后跌到12元，现在是1美元多，利润可想而知”。光量资本创始合伙人朱晴曾感慨。

但如今，在全球市场格局之下，芯片已经成为了每一家机构的选择。一个具备共识的方法论，就是投得更早一些。

最近两天的半导体展会上，可以用人山人海来形容。

“人太多了！” 郭克洛直言。“本来还觉得半导体投资趋冷，走到展会的一瞬间，觉得这个赛道还是火啊！”

作为硬科技领域的投手，中科创星本周也出动了不少投资人前往，除了看看项目，其被投项目也有不少参展，包括奥创光子、思创激光、复享光学、聚时科技、御微半导体、安储科技、迈铸半导体、天科合达、芯长征、成川科技、博格科技、鲁汶仪器、中科富海等项目都设立了相关展位。

不仅是中科创星，不少投资集成电路的老猎手也纷纷出动，比如临芯投资携被投企业中微公司、天科合达、果纳半导体等项目亮相；再如，鼎晖百孚投资的阿达半导体、镭明激光、泰科思特等项目参展。

从半导体设备到材料方面，投资人更加关注产业上游项目。

郭克洛直言，整个赛道的游戏规则正在变化，投资的逻辑也不同于三四年前，需要股权投资人深入挖掘，特别是半导体设备领域，如果是希望投资之后还能独立IPO，可能投资得更早一点。

“很多大的赛道都已经被投过了而且已经上市或正在准备上市，并且那些已经上市的半导体设备公司也在进行产业链上下游的横纵向整合。对于关键的零部件项目，不一定有独立上市的可能性。”

除了这些问题，在中国半导体产业快速发展之际，大量资金也不断涌入到半导体赛道中，一度出现投资过热甚至是“疯狂”的状态。这也导致投资机构开始更加审慎的看待估值问题。

“一起看这个赛道的投资人朋友也正好碰个面。聊聊最近看的项目，顺便有些转老股的消息大家互通有无一下。”

可以肯定的是，这样一个长周期赛道，一定会诞生更多有价值的项目，VC们寄希望通过早期介入，投中下一个潜在独角兽。融中财经了解到，今年，国内Foundry、存储及设计领域三大顶级玩家悉数到场，并将有“汽车芯片”“智能制造”、“先进封装”、“功率及化合物”、“硅基显示”等问题进行探讨，覆盖半导体产业链、智能制造、车用半导体、功率及化合物半导体、创新投资等领域。

“一边学习一边看下项目，参展的很多企业目前还都处在pre-A、B轮之间，还是有一定机会的。另外，我们也想和企业学习探讨，对于一些大企业，希望能够初步的链接。”


全球半导体产业迎来重大变化

过去几十年，世界还处在全球化的大背景下，全球半导体市场形成了自己的分工合作格局：美国引领产业创新和设计业，亚洲地区特别是东亚地区主打制造，而欧洲则固守传统技术和制造，介于美国和亚洲之间。长期分工发展的结果是，在半导体市场形成了极具特色的区域市场和区域产业集聚。

2023年，亚太地区（特别是韩国、中国大陆和中国台湾）在全球芯片制造市场占据主导地位，份额超过51.5%。这一地区主要受益于强劲的电子产品生产、熟练的劳动力以及对研发和晶圆厂建设的大量投资。在芯片设计和创新方面，美国是尖端研究机构和企业的所在地。欧洲更专注于汽车和工业领域芯片元器件的开发，以及高端半导体设备制造，强调质量和精度。拉丁美洲是新兴地区，消费类电子和汽车行业的增长正在推动该地区半导体产品需求的增长。中东和非洲也在稳步发展。

但是，逆全球化和地缘政治化改变了一切。近几年，全球各个地区都在追求半导体产业综合实力的提升，无论是在半导体设计领域（IC设计），还是在制造领域（芯片制造及关键设备制造），都在强调创新和前沿技术和工艺。全球大市场“分工发展”的传统局面正在被打破。由于半导体产业被视为与国家安全高度相关，与未来产业（万物互联、人工智能、数字经济等）高度相关，为了补短板，实现综合实力的提升，各个区域市场都在加大投入力度，形成了多个区域市场争相发展全产业链的竞争局面，其中，尤以中国大陆、美国和欧洲最为突出。

在中国，在三十年前即已开始发展集成电路（IC）产业（即半导体产业或芯片产业），但进展一直不快。2014年9月，中国大陆启动了集成电路产业投资“大基金”一期，投资总规模达1387亿元人民币；2019年大基金二期成立，募资规模2041.5亿元；大基金三期已于2023年11月17日开始募资，据称规模可能在3000亿元-4000亿元人民币。在大基金之外，中国各级政府、国有企业以及民营企业也向半导体产业进行了大量投资。实际上，半导体产业已成为中国实行“新型举国体制”的典型领域。

在美国，美国政府于2022年推出了CHIPS和科学法案，提供约520亿美元的政府补贴，该立法还包括另外240亿美元的芯片生产税收抵免，以支持本地先进芯片制造。在政策引导下，英特尔打算投资1000亿美元，在俄亥俄州和亚利桑那州打造世界领先的芯片制造园区；台积电正在亚利桑那州建设4nm制程晶圆厂，预计投入400亿美元；美光计划在未来20年内投资1000亿美元建设晶圆厂，重点在纽约州、犹他州和爱达荷州建厂；WolfSpeed要在北卡建设一座价值数十亿美元的SiC（碳化硅）晶圆厂；GlobalFoundries要在纽约建第二座晶圆厂；三星电子投入170亿美元在德州新建晶圆厂，用来生产4nm制程芯片。

在欧洲，欧盟在2023年推出了欧洲芯片法案，预计投入490亿美元，用于发展本地半导体研发和生产，目标是将欧洲芯片制造在全球的份额从10%升至20%。总投资中，约375亿美元将分配给大型晶圆厂，其余部分将用于芯片设计平台和其它基础设施建设。有了政府补贴和政策支持，全球各大芯片厂商开始在欧美亚三大洲积极扩产。如英飞凌开始在德国德累斯顿兴建一座总价50亿欧元的晶圆厂，计划在2026年投产；台积电也要在德累斯顿新建晶圆厂，正在等待德国政府的补贴；英特尔决定在德国新建晶圆厂，德国政府承诺补助100亿欧元，这是英特尔在欧洲地区880亿美元投资计划的一部分，英特尔还在和意大利洽谈新建先进封测厂；意法半导体（STMicroelectronics）要建设一座价值7.3亿欧元的碳化硅晶圆厂，计划于2026年竣工，意法半导体还与GlobalFoundries合作在法国新建晶圆厂。

在亚洲，台积电计划在日本建两座晶圆厂，台积电还将扩充南京28nm制程产能，同时，加紧在中国台湾地区建设3nm和2nm制程产线；三星电子计划投资2300亿美元，最晚到2042年在韩国建立全球最大的芯片制造基地；印度Vedanta集团计划投资195亿美元，在当地建设晶圆厂和显示面板厂。

可以看到，在逆全球化时代，全球半导体产业投资呈现出明显的区域化特征。在国家安全、产业安全的担忧下，中国及亚洲其他地区、美国、欧洲等各个区域，都不同程度地走上了“自建一套”的模式，强化本区域对半导体产业的投资和控制。这种变化，与安邦智库研究人员所提出的“密接生产”模式是一致的。在短期内会促进半导体产业的投资，形成一波新的产业投资建设高潮。但从中长期来看，如果全球市场对半导体的需求不同步持续增加，则有可能出现全球半导体产业投资过剩、芯片产能过剩的风险。


2024年半导体的热门方向

展望2024年，生成式AI技术革命带来的硬件创新会成为主要推动力。微软全力推进AI实现云业务、端侧AI应用明显加速，其他云服务厂商跟进加大算力基础设施支出。AI应用进入全面推广期，消费互联网厂商和企业纷纷入场，算力需求从大模型的训练向应用推理倾斜。带宽提升成为性能突破的关键瓶颈，推动HBM和内存迭代，存储行业迎来需求复苏和技术创新共振。与此同时，推理芯片的门槛相对更低，国产替代趋势将为国内芯片厂提供机遇。

因此，可以预期的是，在今年，大家应该能够看到很多AI手机、AIPC都会相继面世。市场将会在云端和终端两个维度上共同发力AI的相关应用，其核心就是两个维度的结合，云端做大模型的算力和加持，终端更多做本地化、比较私密的模型加速，所以这部分是今年要重点关注的。

首先，我们判断今年和明年，整个行业大的机会，会是在半导体的先进制程领域。具体来看，是在先进制程领域里的先进制造与先进封装，这两个子领域的全产业链的国产化都将成为今明两年行业发展的重要机会。从宏观的角度来看，先进制程的快速发展将是今年和明年整个行业的核心方向。其中，一个重要领域是大马士革工艺，特别是在先进制程中，类刻蚀工艺的趋势非常明显，国内许多制造商正在在这个方向取得突破。随着这个部分产能的扩张，将对相关行业产生重大影响。我们整理了2011年到2021年半导体芯片前道设备的年均增速数据，其中刻蚀部分的增速最高。因此，如果我们要在设备领域进行精选投资，刻蚀设备将是今明两年的主要关注点，相应的标的，我们判断其今年的业绩整体将具有很大的弹性。

存储行业，会是2024年半导体全行业价值飙升的关键，短期可关注存储配套产业链机会。在存储领域，我们使用3DNAND技术，刻蚀在存储方面的重要性比光刻机还要大，尤其是当层数不断增加时，极高的深宽比参数是影响存储产能扩展的核心瓶颈。国内已经在这个领域取得了重大突破，因此我们对未来的存储扩张和增长持乐观态度。此外，由于人工智能的发展，CoWoS技术越来越重要。2023年，年初的时候在产能方面存在一些紧张情况，其中一个主要原因是CoWoS产能的紧张。这种技术将存储和芯片计算部分叠加在一起，实现了高带宽、高速传输的性能。因此，在存储方面，特别是HBM（高带宽内存）方面，有巨大的增长潜力。国内目前还没有能真正实现HBM生产的公司，而这个领域也是AI服务器中存储端最大的增长点。

我们认为今年上半年开始，服务器内存接口芯片的市场规模就会有显著的增长。站在现在这个时间节点，一个很清晰且正面的信号是，对整个服务器这些相关的产业来讲，市场上DDR4 的服务器，开始转换成用 DDR5的服务器，这趋势是我们目前看到的一个现象。具体从出货量来看，24Q1的DDR5出货已超过DDR4。与此同时，DDR5内存模组相较于DDR4，在RCD的基础上增加3颗配套芯片：SPD、TS、PMIC，整体芯片的价值量会随之提升，因此在DDR5的迭代周期中，我们认为服务器内存接口芯片的市场规模会有显著的增长。存储行业海外大厂23Q3、23Q4业绩持续超预期，受益于消费电子企稳复苏及AI算力带来的硬件升级迭代，已率先迎来反弹，国内上游供应链如接口芯片、EEPROM等厂商，在整体行业复苏叠加产品迭代趋势下，今年有望明显受益。

另一个今年需要重点关注的领域就是先进封装技术。如果在制程方面遇到瓶颈，我们可以通过先进封装技术来实现各种芯片的整合，以达到所需的性能，ChipLet得以实现的基础就是先进封装技术的出现。因此，先进封装技术也是一个重要的投资方向。总的来说，无论是先进制程还是先进封装，都是今明两年半导体产业投资的确定性方向。华为手机端的先进芯片的成功量产，对国产半导体产业链来说，是一个非常积极的信号。相信今明两年整个半导体行业也将会为投资者带来良好的回报。